比特币：涨跌是短期的也是长期的

“草不谢春风荣，树不怨秋”。 在国际金融危机和互联网金融爆发式扩张的推动下，比特币成为货币信用暂时崩溃后的阶段性替代品。 但鉴于其无法承载交易需求、缺乏内生稳定性、缺乏清算性，比特币终究难以实现完整的货币功能。 本轮比特币价格暴跌是信用回归和实体复苏的产物，也是金融市场系统性调整的序幕。 在技​​术演进加速、货币政策由宽松转向收紧的时代，比特币价格与VIX指数呈负相关关系，成为金融市场情绪潜在变化更为敏感的指标。 从本质上讲，“去中心化”是以比特币为代表的区块链应用最突出的特征，但同时也是一把“双刃剑”。 加强监管有利于其长期健康发展。 在技​​术进步推动数字货币内涵和外延进一步演进的背景下，适应性监管需要转向多元协同的长效治理。 可以预见，提高治理有效性的需求将推动数字货币相关治理主体和国际规范的变革，多元化、开放的治理模式创新将不断涌现。

互联网金融的爆发式扩张增加了比特币的知名度，但缺乏稳定性和流动性限制了它成为真正的货币。 2017年是互联网金融爆发的一年。 数字货币最突出的代表——比特币的价格也从年初的1000美元左右飙升至年底的19000多美元的历史高位。 作为一种由开源软件生成的虚拟货币，由于其“去中心化”、超主权、总量上限固定、边际生产成本递增、交易流通简单等特点，在国际金融危机中应运而生。信用货币。 比特币被很多人视为一种可能的货币演化方向，这也使得它持续受到国际资本的追捧。 但本质上，比特币只是货币信用暂时崩溃后的阶段性寄托。 首先，比特币的普及程度远远不足以承载日常经济交易的需求。 人们在接受一种货币之前，首先考虑的是它是否可以用于交易，这本身就受到网络外部性的影响。 虽然互联网金融的爆发让更多的人了解了比特币，9年的积累也让比特币的用户数量超过了1000万，但是与传统货币相比，使用比特币的场景屈指可数用于日常交易。 随着比特币价格的飙升，进一步扩大其知名度变得更加困难。 其次，比特币价格的剧烈波动导致其缺乏内生稳定性。 人们接受一种货币后，会关心这种货币的购买力能否得到保证。 只有购买力长期保持稳定，人们才能安心持有和使用这种货币。 比特币作为一种虚拟商品，价格上下波动，不具备价值代表和财富储存的作用，购买力的稳定性无从谈起。 第三，比特币缺乏最终的回收对象，因此不被清算。 人们在准备从短期接受转为长期使用一种货币之前，会考虑它是否包含一种长期的偿还代价的承诺，以便在不可预见的事件发生后获得一定程度的保障。 比特币不像黄金白银那样具有内在价值，也不像纸币那样有国家信用作为背书，因此还款的可能性几乎为零。

比特币的涨跌已经成为更加敏锐的风险指标，其价格暴跌是信贷回流、实体回暖带来的金融市场系统性调整的前奏。 不管科技多么发达，人性总是相似的。 去年9月以来，我们一直在强调，在经历了VIX指数继续保持历史绝对位置的“无所畏惧”之后，金融市场的系统性调整不可避免。 事实上，与股票、债券等主要资产相比，比特币缺乏内在价值意味着它具有高度投机性资产的属性。 在2017年市场高风险偏好、低波动的环境下，比特币成为新的高风险投资标的。 其价格与VIX指数在去年下半年呈现出负相关关系，也成为市场情绪潜在变化更为敏感的信号。 随着全球经济的实质性普遍复苏，全球竞争性宽松货币政策正在消退，传统主权货币信用得到加强，金融市场主观风险偏好的单向上升终于让步对换挡实体经济增速的客观担忧。 作为市场风向指标，比特币从去年底开始转入下行轨道，表明风险偏好开始逆转。 它是链条中的下一个环节。 由于经济的实体全面复苏更多是由实体经济带动，货币政策边际收紧将考验实体复苏的含金量。 习惯了“宽松瘫痪”的市场不得不接受风险定价的系统性调整，重心过低的VIX指数将逐渐向理性中心靠拢，相应的实物投资机会也将大量涌现，使比特币价格更难回到高点。

比特币是一种革命性的技术范式创新的象征，更加严格的监管有利于数字货币的长期健康发展。 以比特币为代表的数字货币是区块链技术诞生的起点。 2008年比特币长啥样了，化名中本聪的学者所写的一篇论文《比特币：一种点对点电子现金系统》被普遍认为是区块链技术的起源。 区块链利用点对点网络和密码学技术，通过共识机制将中心化记账方式转变为多节点参与的分布式记账方式，是当前全球科学和技术领域最具革命性的技术和规则创新之一。技术进步，具有链接虚实、旧经济与新经济的巨大潜力，将深刻改变大金融、公共服务、物联网等领域的诸多业态。 “去中心化”是以比特币为代表的区块链应用最突出的特征，但同时也是一把“双刃剑”。 一方面，它解决了传统的信息不对称问题； 另一方面，也给数字加密货币绕过传统监管体系的可能性增加了其被用于非法和灰色交易的风险。 例如，比特币的匿名性带来了用户身份识别不足、反洗钱难度大等问题。 此外，比特币持有量的极端分布、交易所流动性风险、“挖矿”带来的资源消耗也给比特币市场的可持续性打上了问号。 在这种情况下，适应技术进步、填补监管空白成为推动数字货币市场健康发展不可或缺的一环。 2017年，世界主要国家对数字加密货币的监管力度明显加强，中国、韩国、印度等国家释放出强烈的监管信号。

未来，对数字货币交易的简单限制将转变为多元化、协同治理。 从本质上讲，由于大多数数字加密货币所依赖的分布式账本系统不需要许可，这也导致缺乏对整个系统负责的法人实体。 未来，技术进步将推动数字货币内涵和外延的进一步演进比特币长啥样了，相关治理体系也亟待完善。 尤其是，除了对交易环节采取限制措施外，还需同步扫清障碍，构建非制度化的数字货币治理基础设施，配合法律规则，将监管标准嵌入技术规则中，贯穿于整个体系。整个流程，都在不断升级。 同时，为规范市场参与者行为，保护投资者权益，打击数字货币市场操纵行为、取缔ICO涉及的非法证券活动、加强数据隐私和信用管理等措施正在实施中。也是必不可少的。 此外，由于数字货币本身没有国界，只有通过全球协调，才能真正避免“监管飞地”。 可以预见，提高治理有效性的需求将推动数字货币相关治理实体和国际规范的出现。 从长远来看，数字货币的“去中心化”特性将取决于创新多元化、开放的治理模式，妥善处理数字货币治理与监管、法律规则与技术规则之间的矛盾，鼓励创新、抵御风险。 Balance也将为整个区块链领域的治理提供积极的经验。

（工银国际首席经济学家、董事总经理、研究部负责人程实；工银国际高级经济师王玉哲）